一、概述
最近發(fā)布的《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單指引》中規(guī)定,以地方政府為直接或間接債務(wù)人的基礎(chǔ)資產(chǎn)列入負(fù)面清單之列,但地方政府按照事先公開的收益約定規(guī)則,在政府與社會(huì)資本合作模式(PPP)下應(yīng)當(dāng)支付或承擔(dān)的財(cái)政補(bǔ)貼除外。按照本條規(guī)定,除了項(xiàng)目企業(yè)采取PPP模式形成的基礎(chǔ)資產(chǎn)可以設(shè)計(jì)成資產(chǎn)證券化產(chǎn)品以外,其他“以地方政府為直接或間接債務(wù)人的基礎(chǔ)資產(chǎn)”就不能再做成資產(chǎn)證券化產(chǎn)品了。PPP模式下項(xiàng)目收入來源主要有三種:一種是政府授予項(xiàng)目業(yè)主特許經(jīng)營權(quán)方式,社會(huì)資本業(yè)主將項(xiàng)目建成并負(fù)責(zé)運(yùn)營,運(yùn)營收入來源主要為使用者付費(fèi)形式,運(yùn)營期滿后移交政府;一種是社會(huì)資本項(xiàng)目業(yè)主負(fù)責(zé)將項(xiàng)目建成并運(yùn)營,運(yùn)營收入來源為政府付費(fèi)購買;另一種是社會(huì)資本項(xiàng)目業(yè)主的收入來源為使用者購買與政府財(cái)政補(bǔ)貼結(jié)合形式。上述采用PPP模式建成后收入來源現(xiàn)金流穩(wěn)定持續(xù)可靠,采特許經(jīng)營權(quán)方式建成運(yùn)營的項(xiàng)目收入屬于項(xiàng)目業(yè)主資產(chǎn)收益類的基礎(chǔ)資產(chǎn);而運(yùn)營收入依靠政府付費(fèi)購買或者政府財(cái)政補(bǔ)貼方式形成的基礎(chǔ)資產(chǎn)屬于項(xiàng)目公司的債權(quán)類資產(chǎn),均可以做成資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。
二、交易模式及概述
1.交易模式
2.交易概述
(1)認(rèn)購人通過與計(jì)劃管理人簽訂《認(rèn)購協(xié)議》,取得資產(chǎn)支持證券,成為資產(chǎn)支持證券持有人;計(jì)劃管理人設(shè)立并管理專項(xiàng)計(jì)劃。
(2)計(jì)劃管理人根據(jù)與原始權(quán)益人簽訂的《基礎(chǔ)資產(chǎn)買賣協(xié)議》的約定,將專項(xiàng)計(jì)劃募集資金用于向原始權(quán)益人(PPP項(xiàng)目公司,下同)購買基礎(chǔ)資產(chǎn),即原始權(quán)益人在專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立日轉(zhuǎn)讓給計(jì)劃管理人的、原始權(quán)益人由于提供服務(wù)經(jīng)營自專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立日(含該日)起享有的特定期間內(nèi)的實(shí)現(xiàn)的相應(yīng)特許經(jīng)營收費(fèi)收入及其相關(guān)財(cái)政補(bǔ)貼收入所對(duì)應(yīng)的債權(quán)。
(3)在專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間,資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)(PPP項(xiàng)目公司,下通過)在以現(xiàn)金方式收到基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流回款后,將在特定時(shí)間前將相等金額的款項(xiàng)繳存至資金歸集賬戶;如果在特定時(shí)間后后以現(xiàn)金方式收到基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流回款,則在次日特定時(shí)間前將相等金額的款項(xiàng)繳存至資金歸集賬戶。同時(shí),資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)將通知以銀行轉(zhuǎn)賬方式支付基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流回款的用戶,在專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間將基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流回款直接支付至資金歸集賬戶。
(4)在專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間,相關(guān)政府主管部門根據(jù)根據(jù)相關(guān)政府文件或批復(fù)按期將財(cái)政補(bǔ)貼劃付至資金歸集賬戶。
(5)監(jiān)管銀行根據(jù)《監(jiān)管協(xié)議》,在專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間,在特定時(shí)間前將資金歸集賬戶中的特許經(jīng)營收費(fèi)與財(cái)政補(bǔ)貼款項(xiàng)劃付至專項(xiàng)計(jì)劃賬戶,直至該劃轉(zhuǎn)日所在特定期間的劃轉(zhuǎn)金額累計(jì)達(dá)到該特定期間對(duì)應(yīng)的必備金額時(shí)為止。
(6)計(jì)劃管理人對(duì)專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)進(jìn)行管理,托管人根據(jù)《托管協(xié)議》對(duì)專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)進(jìn)行托管。
(7)在每一個(gè)初始核算日,若專項(xiàng)計(jì)劃賬戶未能按《計(jì)劃說明書》、《基礎(chǔ)資產(chǎn)買賣協(xié)議》及《托管協(xié)議》的約定按期足額收到基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金款項(xiàng),則由計(jì)劃管理人于差額支付通知日向原始受益人發(fā)出履行差額支付義務(wù)的通知并提交相關(guān)證明。若原始權(quán)益人無法在差額支付劃款日將基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金款項(xiàng)補(bǔ)足的,計(jì)劃管理人則在擔(dān)保通知日向擔(dān)保人發(fā)出履行擔(dān)保義務(wù)的通知并提交相關(guān)證明,擔(dān)保人根據(jù)《擔(dān)保協(xié)議》履行擔(dān)保責(zé)任。
(8)在分配指令發(fā)出日,計(jì)劃管理人根據(jù)《計(jì)劃說明書》及相關(guān)文件的約定,向托管人發(fā)出分配指令。托管人根據(jù)分配指令,在分配資金劃撥日劃出相應(yīng)款項(xiàng)分別支付當(dāng)期專項(xiàng)計(jì)劃費(fèi)用、當(dāng)期資產(chǎn)支持證券預(yù)期收益和本金。
三、進(jìn)一步須解決的問題
1.收費(fèi)權(quán)轉(zhuǎn)讓的合規(guī)性
在上述交易結(jié)構(gòu)中,基礎(chǔ)資產(chǎn)由兩部分組成:第一部分為特許經(jīng)營收費(fèi)收入;第二部分為特許經(jīng)營涉及的相關(guān)財(cái)政補(bǔ)貼收入所對(duì)應(yīng)的債權(quán)。
(1)特許經(jīng)營收費(fèi)收入轉(zhuǎn)讓的合規(guī)性
特許經(jīng)營收費(fèi)收入系特許經(jīng)營權(quán)人根據(jù)其所提供的特許經(jīng)營服務(wù)而與用戶之間產(chǎn)生的現(xiàn)金流入。該部分現(xiàn)金流入緊密依賴于特許經(jīng)營權(quán)。這就在操作上產(chǎn)生如下問題:
(a)轉(zhuǎn)讓特許經(jīng)營收入時(shí)是否需要同時(shí)轉(zhuǎn)讓特許經(jīng)營權(quán);
(b)如特許經(jīng)營權(quán)同時(shí)轉(zhuǎn)讓,專項(xiàng)計(jì)劃是否能夠成為特許經(jīng)營權(quán)的持有主體;
(c)如特許經(jīng)營權(quán)未同時(shí)轉(zhuǎn)讓,收費(fèi)收入單獨(dú)轉(zhuǎn)讓是否可以滿足資產(chǎn)證券化真實(shí)出售及破產(chǎn)隔離的需求。特許經(jīng)營權(quán)同時(shí)轉(zhuǎn)讓時(shí)的合規(guī)性。關(guān)于特許經(jīng)營權(quán)能否轉(zhuǎn)讓,《市政公用事業(yè)特許經(jīng)營管理辦法》第十八條規(guī)定,獲得特許經(jīng)營權(quán)的企業(yè)在特許經(jīng)營期間擅自轉(zhuǎn)讓、出租特許經(jīng)營權(quán)的,主管部門應(yīng)當(dāng)依法終止特許經(jīng)營協(xié)議,取消其特許經(jīng)營權(quán),并可以實(shí)施臨時(shí)接管。同時(shí),在各地出臺(tái)的市政公用事業(yè)特許經(jīng)營辦法中大多規(guī)定特許經(jīng)營者不得以轉(zhuǎn)讓、出租、質(zhì)押等方式處置特許經(jīng)營權(quán)。但是在《基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)特許經(jīng)營法》征求意見稿中,明確規(guī)定特許經(jīng)營者在事先征得實(shí)施機(jī)關(guān)的同意后,可將權(quán)利和義務(wù)轉(zhuǎn)移至項(xiàng)目公司的,并簽訂書面協(xié)議。盡管這一規(guī)定尚未實(shí)施,但是我們依然可以從該等法規(guī)中窺見未來特許經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓的可行性。至于專項(xiàng)計(jì)劃作為SPV能否成為特許經(jīng)營權(quán)的持有主體,目前法律法規(guī)尚未有明確規(guī)定。我們認(rèn)為,允許專項(xiàng)計(jì)劃持有特許經(jīng)營權(quán)將有利于進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售和破產(chǎn)隔離等資產(chǎn)證券化必備要素,為在PPP項(xiàng)目中進(jìn)行資產(chǎn)證券化操作帶來便利。
特許經(jīng)營權(quán)未同時(shí)轉(zhuǎn)讓時(shí)的合規(guī)性。如特許經(jīng)營權(quán)未同時(shí)轉(zhuǎn)讓的,意味著特許經(jīng)營權(quán)仍屬于原始權(quán)益人,而依托于特許經(jīng)營權(quán)產(chǎn)生的收費(fèi)收入已轉(zhuǎn)讓給專項(xiàng)計(jì)劃。這類似于一般所有權(quán)未轉(zhuǎn)讓而收益權(quán)轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)證券化項(xiàng)目,同樣會(huì)產(chǎn)生收益權(quán)項(xiàng)目中的真實(shí)出售及破產(chǎn)隔離問題。如當(dāng)原始權(quán)益人破產(chǎn)時(shí),從目前來看,特許經(jīng)營權(quán)所產(chǎn)生的收費(fèi)收入應(yīng)當(dāng)納入破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)的范圍。這對(duì)于在該項(xiàng)目下資產(chǎn)支持證券的持有人來說將面臨兌付危機(jī)。
(2)財(cái)政補(bǔ)貼收入所對(duì)應(yīng)的債權(quán)轉(zhuǎn)讓的合規(guī)性
對(duì)于相關(guān)財(cái)政補(bǔ)貼收入所對(duì)應(yīng)的債權(quán)部分轉(zhuǎn)讓性質(zhì)上屬于債權(quán)轉(zhuǎn)讓?！逗贤ā返诘诎耸畻l規(guī)定,債權(quán)人轉(zhuǎn)讓權(quán)利的,應(yīng)當(dāng)通知債務(wù)人。未經(jīng)通知,該轉(zhuǎn)讓對(duì)債務(wù)人不發(fā)生效力。債權(quán)人轉(zhuǎn)讓權(quán)利的通知不得撤銷,但經(jīng)受讓人同意的除外。因此,在該部分基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓時(shí),原始權(quán)益人應(yīng)當(dāng)按照前述規(guī)定對(duì)債務(wù)人政府履行相應(yīng)的通知義務(wù)。但是,鑒于該部分債權(quán)的債務(wù)人為政府,該部分債權(quán)系依據(jù)特許經(jīng)營服務(wù)產(chǎn)生并針對(duì)特定的特許服務(wù)提供者,是否能夠脫離特許經(jīng)營權(quán)作單獨(dú)轉(zhuǎn)讓目前未有明確規(guī)定。
2.配套措施缺失如何解決
這里主要探討是否可以通過將PPP項(xiàng)目中的基礎(chǔ)資產(chǎn)作為質(zhì)押權(quán)益標(biāo)的來進(jìn)行增信的配套措施。如上文所述,在PPP項(xiàng)目中,基礎(chǔ)資產(chǎn)主要選擇為依托于特許經(jīng)營權(quán)而產(chǎn)生的未來一定時(shí)期內(nèi)的收費(fèi)收入及已經(jīng)約定的政府財(cái)政補(bǔ)貼。前述基礎(chǔ)資產(chǎn)的基礎(chǔ)合同為項(xiàng)目公司與用戶之間的公共服務(wù)供應(yīng)合同和PPP項(xiàng)目合同。但是根據(jù)《應(yīng)收賬款質(zhì)押登記辦法》規(guī)定,本辦法所稱的應(yīng)收賬款是指權(quán)利人因提供一定的貨物、服務(wù)或設(shè)施而獲得的要求義務(wù)人付款的權(quán)利,包括現(xiàn)有的和未來的金錢債權(quán)及其產(chǎn)生的收益,但不包括因票據(jù)或其他有價(jià)證券而產(chǎn)生的付款請(qǐng)求權(quán)。本辦法所稱的應(yīng)收賬款包括下列權(quán)利:(三)提供服務(wù)產(chǎn)生的債權(quán);···(五)提供貸款或其他信用產(chǎn)生的債權(quán)。對(duì)于公共服務(wù)供應(yīng)合同來說,符合上述辦法第(三)項(xiàng)關(guān)于可以登記的應(yīng)收賬款。但是PPP項(xiàng)目合同中關(guān)于政府補(bǔ)貼的約定是否可以作為應(yīng)收賬款,納入本法規(guī)定的登記范圍,并無明確規(guī)定。對(duì)于該種由政府信用支持所產(chǎn)生的債權(quán)是否屬于第(五)項(xiàng)的兜底范圍以及在實(shí)際登記系統(tǒng)中的可操作性還有賴市場實(shí)踐的進(jìn)一步認(rèn)定,需要進(jìn)一步完善以促進(jìn)PPP項(xiàng)目中資產(chǎn)證券化的發(fā)展。
四、總結(jié)
PPP與ABS均屬于近年來市場上出現(xiàn)的新興事物。對(duì)于如何將兩者結(jié)合,目前無論是在法律法規(guī)上或是在市場實(shí)踐上均尚缺乏有益嘗試。但是基于PPP的發(fā)展需求,以及其與ABS在融資上的天然契合性,對(duì)于兩者的結(jié)合市場依然看好。我們認(rèn)為,隨著法律法規(guī)的進(jìn)一步完善和市場實(shí)踐的進(jìn)一步探索,必將產(chǎn)生兩者更好的結(jié)合與操作模式。
來源：PPP大講堂