中國的高速經(jīng)濟發(fā)展伴隨著城市建設(shè)的突飛猛進、日新月異，在此過程中，也形成了特點鮮明的城市建設(shè)投融資模式：以地方政府融資平臺公司和地方政府債券融資兩大模式為主體，PPP模式為有益補充。
面向“十四五”乃至更長時期，我國城市建設(shè)投融資需求仍然十分龐大，而投融資領(lǐng)域體制性、結(jié)構(gòu)性問題較為突出，尤其是地方政府債務(wù)風(fēng)險防范、融資平臺公司轉(zhuǎn)型的挑戰(zhàn)日益嚴峻。如何尋求新的突破口？
日前，中國宏觀經(jīng)濟研究院投資研究所投資體制政策研究室副主任吳有紅在國研中心主管的《中國發(fā)展觀察》雜志撰文，建議構(gòu)建可持續(xù)的城市建設(shè)投融資機制： 投融資主體多元化、多重信用驅(qū)動、城建項目分類融資、優(yōu)化城建項目融資結(jié)構(gòu)。
對于政府融資平臺，吳有紅認為，由于融資平臺公司和地方政府之間的特定關(guān)系，將其轉(zhuǎn)型為與政府毫無關(guān)聯(lián)、完全獨立的市場化主體，既無必要也不可行；可行的轉(zhuǎn)型路徑選擇是，在政府和平臺之間建立公開透明、清晰明確的權(quán)責(zé)利關(guān)系基礎(chǔ)上，以市場化運作為核心，將政府融資平臺公司從地方政府的融資主體轉(zhuǎn)型成為政府授權(quán)的公共資源利用主體、公共項目實施主體和公共利益實現(xiàn)主體，通過創(chuàng)新模式和業(yè)態(tài)，實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。
以下是正文：
面向“十四五”乃至更長時期，我國城市建設(shè)投融資需求十分龐大，而投融資領(lǐng)域體制性、結(jié)構(gòu)性問題仍較為突出，尤其是地方政府債務(wù)風(fēng)險防范、融資平臺公司轉(zhuǎn)型等方面的挑戰(zhàn)日益嚴峻，亟需尋求新的突破口。
為支撐我過以促進人的城鎮(zhèn)化為核心、提高質(zhì)量為導(dǎo)向的新型城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略實施，適應(yīng)城市建設(shè)投融資新特點、新形勢，應(yīng)從立足項目全生命周期視角，牢牢守住風(fēng)險防范底線，圍繞主體多元、重構(gòu)信用、分類施策、優(yōu)化結(jié)構(gòu)，形成期限匹配、成本適當(dāng)、可持續(xù)、全周期的城市建設(shè)投融資機制。
城市建設(shè)投融資已形成多元化格局
當(dāng)前，我國城市基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)仍存在很多短板，與人民日益增長的美好生活需要相比有較大距離，未來城市建設(shè)投融資需求依然很大。為尋求城市建設(shè)資金保障，近年來地方政府不斷創(chuàng)新投融資模式，逐步形成了以地方政府融資平臺公司融資、地方政府債券融資兩大模式為主體，PPP模式為有益補充的多樣化城市建設(shè)投融資模式，形成了投資主體、融資方式、融資工具等多元化格局。
（一）以地方政府融資平臺公司為主體、以銀行借款作為主要資金來源的投融資模式，在城鎮(zhèn)化快速發(fā)展階段發(fā)揮了主導(dǎo)作用
融資平臺公司是地方政府在現(xiàn)有約束條件下的重要融資實踐創(chuàng)新，其核心邏輯是“土地財政+政府融資平臺公司+政府信用支持”形成的有機組合。2009年，為拓寬中央投資項目的配套資金融資渠道，有關(guān)部門提出鼓勵和支持有條件的地方政府組建融資平臺公司。此后，以融資平臺公司為主體的投融資模式，成為各地城市建設(shè)投融資的普遍做法，并持續(xù)至今。在目前的財政分權(quán)體制下，“經(jīng)營土地”是地方政府應(yīng)對“錢袋子”捉襟見肘的必然選擇，而融資平臺公司則是替地方政府實施“經(jīng)營土地”戰(zhàn)略的最佳主體。
（二）新預(yù)算法實施后，地方政府債券融資功能日益凸顯
根據(jù)新預(yù)算法和國發(fā)〔2014〕43號文件規(guī)定，發(fā)行地方政府債券是目前地方政府唯一合法的融資方式。2015年以來，地方政府債券發(fā)行規(guī)模快速擴張。截至2020年6月底，地方政府債券余額達到24萬億元。專項債券發(fā)行規(guī)模占比逐年提高。2020年1—6月，累計新發(fā)行地方政府債券中，專項債券占68%。城市建設(shè)領(lǐng)域有一定收益的公益性項目，屬于專項債券的重點支持對象，具體包括軌道交通、城市停車場等交通基礎(chǔ)設(shè)施，城鄉(xiāng)電網(wǎng)、天然氣管網(wǎng)和儲氣設(shè)施等能源項目，職業(yè)教育和托幼、醫(yī)療、養(yǎng)老等民生服務(wù)，冷鏈物流設(shè)施，水電氣熱等市政設(shè)施。
（三）積極通過PPP模式吸引社會資本進入城市建設(shè)領(lǐng)域
2014年以來，全國掀起了新一輪PPP熱潮。據(jù)北京明樹公司統(tǒng)計，截至2019年12月底，全國范圍內(nèi)落地的PPP項目規(guī)模達16.4萬億元，項目總數(shù)超過1.1萬個。這些項目主要分布在市政工程、交通運輸、生態(tài)環(huán)保、城鎮(zhèn)綜合開發(fā)等領(lǐng)域。其中，市政工程、城鎮(zhèn)綜合開發(fā)兩大與城市建設(shè)直接相關(guān)的行業(yè)領(lǐng)域，累計落地的PPP項目數(shù)量和投資規(guī)模分別占全部落地PPP項目的49%和41%。
考慮到保障性安居工程、教育、醫(yī)療衛(wèi)生、文化、科技、體育、養(yǎng)老等領(lǐng)域PPP項目主要布局在城市，與城市建設(shè)相關(guān)的PPP項目數(shù)量和規(guī)模將占大多數(shù)。PPP模式在城市建設(shè)領(lǐng)域的積極探索，對減輕城市建設(shè)資金不足的壓力、推進城市基礎(chǔ)設(shè)施運營市場化產(chǎn)生了積極影響，是對傳統(tǒng)投融資模式的重要補充。
多元投融資格局的可持續(xù)性疑問
誠然，現(xiàn)有城市建設(shè)投融資模式，特別是融資平臺公司融資模式，為地方政府在短期內(nèi)快速籌集大規(guī)模資金、保障城市建設(shè)資金需求做出了重大貢獻。然而從可持續(xù)發(fā)展的角度看，現(xiàn)有投融資模式雖然在投資主體、融資方式等方面已趨向多元，但仍存在很多潛在問題，難以長期持續(xù)。主要表現(xiàn)在以下幾方面。
（一）城市建設(shè)投融資過于依賴土地出讓收入
現(xiàn)階段，我國主流的城市建設(shè)投融資模式，本質(zhì)上是以土地財政為引擎的增量擴張模式，土地出讓收入增長撬動更多土地融資規(guī)模，帶動城市建設(shè)投資規(guī)模擴大。
在政府融資平臺公司融資模式下，土地財政實現(xiàn)了土地資源向資本、資產(chǎn)和資金的轉(zhuǎn)變，為融資平臺公司對外融資創(chuàng)造了條件。在地方政府債券融資模式下，作為主體的專項債券通過項目對應(yīng)的政府性基金收入和專項收入償還，償債來源高度依賴于土地出讓收入。在PPP 模式下，項目回報機制對政府付費或運營補貼的依賴度很高，在政府付費來源尚未明確出處時，大量政府付費類或可行性缺口補助類PPP項目收入來源，來自以土地出讓收入為主體的政府性基金預(yù)算。
隨著土地供給逐漸減少、土地制度改革深化、房地產(chǎn)市場調(diào)控常態(tài)化，土地出讓收入總體呈下滑態(tài)勢，高度依賴土地相關(guān)收入的城市建設(shè)融資模式將難以持續(xù)。
（二）脫離政府信用的融資平臺公司，很難真正實現(xiàn)市場化轉(zhuǎn)型
地方政府融資平臺公司在按政府指令完成城市建設(shè)任務(wù)過程中，雖然賬面上積累了一定規(guī)模的資產(chǎn)，但主要集中于公益性資產(chǎn)，缺少具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。依托地方政府信用背書，融資平臺公司通過滾雪球的方式開展投融資運作，資產(chǎn)總量和債務(wù)規(guī)模不斷增長，積累了大量的政府性債務(wù)。
在脫離政府信用背書后，融資平臺公司以現(xiàn)有資產(chǎn)撬動市場化融資的難度大增，靠資金騰挪化解到期債務(wù)愈發(fā)困難，市場化轉(zhuǎn)型舉步維艱。事實上，政府融資平臺公司天然就是為從事政府項目投融資而存在的，融資平臺公司徹底脫離政府信用，成為完全獨立的市場化主體的轉(zhuǎn)型很難實現(xiàn)。
（三）地方政府債券項目質(zhì)量不容樂觀
伴隨著地方政府專項債券發(fā)行規(guī)模不斷擴大，債券風(fēng)險不斷顯現(xiàn)，“一般債化”問題較為突出。償債機制、項目質(zhì)量、期限錯配是目前專項債券的主要風(fēng)險源。專項債券償債高度依賴土地出讓收入，償債保障機制不健全。一些地方將無收益來源的純公益性項目策劃包裝成專項債券項目，或虛列虛高項目收益，或統(tǒng)籌使用專項債券資金，專項債券項目質(zhì)量不容樂觀。
此外，我國地方政府債券發(fā)行期限較短，2019年新增債券平均期限為10.3年，其中專項債券平均期限僅為9年，與城市建設(shè)項目期限存在錯配，使得項目收益實現(xiàn)時間節(jié)點與債券償還節(jié)點存在較大不一致，項目收益往往滯后實現(xiàn)或未能實現(xiàn)，加大了專項債券償還的不確定性。
（四）PPP項目對地方財政的長期支付壓力
根據(jù)統(tǒng)計分析，93%的PPP項目回報來源依賴政府付費或運營補貼，只有很少的一部分項目可以完全靠使用者付費實現(xiàn)合理回報，給地方財政形成較大的長期支付壓力。在融資來源有限的情況下，很多地方對PPP模式融資功能寄以厚望，為加快實施項目，對項目缺乏充分論證，給項目后期運營留下了很多難題。
此外，PPP模式經(jīng)過多年發(fā)展，參與主體重建設(shè)、輕運營的傾向，仍然較為明顯。目前，全國范圍內(nèi)已成交PPP項目的中標(biāo)社會資本方以施工企業(yè)為主，其雖然具備較強的施工能力，但行為短期化特征較明顯，更偏好“賺快錢”，長期運營意愿不足。有的施工企業(yè)甚至采取低價中標(biāo)方式，賺取工程利潤后就設(shè)法“金蟬脫殼”。重建設(shè)輕運營的傾向，有違PPP模式初衷，使得城市建設(shè)項目難以提升運營管理效率，甚至可能因為運營主體變更而面臨運營中斷風(fēng)險。
在城市建設(shè)領(lǐng)域應(yīng)堅持市場化改革方向
為支撐我國以促進人的城鎮(zhèn)化為核心、提高質(zhì)量為導(dǎo)向的新型城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略實施，適應(yīng)城市建設(shè)投融資新特點、新形勢，應(yīng)從立足項目全生命周期視角，牢牢守住風(fēng)險防范底線，圍繞主體多元、重構(gòu)信用、分類施策、優(yōu)化結(jié)構(gòu)，形成期限匹配、成本適當(dāng)、可持續(xù)、全周期的城市建設(shè)投融資機制。
（一）形成政府市場協(xié)同發(fā)力的城市建設(shè)投融資主體多元化格
隨著經(jīng)濟增速放緩，全國一般公共預(yù)算收入增速顯著下滑，加上土地等公共資源出讓出租收益減少，政府能夠用于投資的資金將長期呈現(xiàn)下降趨勢，大規(guī)模、寬領(lǐng)域的政府投資模式不可持續(xù)。因此，在城市建設(shè)領(lǐng)域應(yīng)堅持市場化改革方向，形成政府市場協(xié)同發(fā)力的投融資主體多元化格局。
1，政府投資有為更應(yīng)有度。鑒于政府資源的有限性與城市建設(shè)投資需求無限性之間的矛盾日益突出，政府投資應(yīng)“有所為有所不為”，確保政府投資聚焦重點、精準發(fā)力，更好履行彌補市場失靈的有限職能。在明確約束政府投資范圍的同時，還要充分發(fā)揮規(guī)劃約束和引導(dǎo)作用，強化政府投資剛性約束。核心措施是編制具有法定約束力的城市建設(shè)投融資規(guī)劃，主要目的是摸清家底、量入為出、合規(guī)融資。
2，以市場化運作為核心，推進政府融資平臺公司轉(zhuǎn)型。為滿足未來龐大的城市建設(shè)投融資需求，在相當(dāng)長時期內(nèi)，融資平臺公司的主力軍作用無可替代，繼續(xù)促進融資平臺公司轉(zhuǎn)型發(fā)展是構(gòu)建未來城市建設(shè)投融資機制的重要內(nèi)容。然而，由于融資平臺公司和地方政府之間的特定關(guān)系，將其轉(zhuǎn)型為與政府毫無關(guān)聯(lián)、完全獨立的市場化主體，既無必要也不可行?？尚械霓D(zhuǎn)型路徑選擇是，在政府和平臺之間建立公開透明、清晰明確的權(quán)責(zé)利關(guān)系基礎(chǔ)上，以市場化運作為核心，將政府融資平臺公司從地方政府的融資主體轉(zhuǎn)型成政府授權(quán)的公共資源利用主體、公共項目實施主體和公共利益實現(xiàn)主體，通過創(chuàng)新模式和業(yè)態(tài)，實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。
3，以運營為導(dǎo)向，鼓勵社會資本尤其是民間資本參與城市建設(shè)。加快培育一批創(chuàng)新能力強、管理水平高的專業(yè)化運營商，重點引導(dǎo)和支持行業(yè)內(nèi)骨干企業(yè)參與城市建設(shè)發(fā)展。支持鼓勵民間資本強強聯(lián)合，優(yōu)勢互補、形成合力，通過組建投標(biāo)聯(lián)合體等方式參與投資規(guī)模大的城市基礎(chǔ)設(shè)施項目，實現(xiàn)施工、融資、運營等各種優(yōu)勢互補，充分發(fā)揮各類社會資本的專業(yè)能力和優(yōu)勢。
（二）重構(gòu)多重信用驅(qū)動模式
為實現(xiàn)城市建設(shè)投融資模式可持續(xù)發(fā)展，糾偏現(xiàn)有模式日益凸顯的弊端，亟需重構(gòu)信用結(jié)構(gòu)，促使城市建設(shè)投融資從高度依賴政府信用的模式轉(zhuǎn)向政府信用和企業(yè)（項目）信用雙輪驅(qū)動模式。
1，豐富地方政府信用來源。培育地方政府穩(wěn)定的主體財源，推動土地財政逐步由土地出讓收入為主，向土地出讓收入和稅收收入兼?zhèn)滢D(zhuǎn)型，豐富地方政府信用來源。在現(xiàn)有試點基礎(chǔ)上，向全國推廣房產(chǎn)稅。通過法律形式明確房產(chǎn)稅、與土地相關(guān)的專項稅作為地方政府的主體財源，使地方政府擁有相對穩(wěn)定的財源，對土地出讓收入形成良好的替代效應(yīng)。
2，建立規(guī)范的地方政府舉債融資機制。地方政府信用對城市建設(shè)融資的支持應(yīng)有邊界，地方政府及其所屬部門可依法依規(guī)對基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)項目的投資主體承擔(dān)付費或補貼責(zé)任，但不得為上述投資主體對外舉債承擔(dān)還貸或擔(dān)保責(zé)任。作為地方政府唯一的法定舉債渠道，要穩(wěn)步擴大地方政府一般債券和專項債券的融資規(guī)模，進一步提高公開透明度，增強地方政府債券融資的市場化約束。同時，要拓寬地方政府債券項目特別是專項債項目償債來源，健全專項債券償債保障機制，改變現(xiàn)在專項債來源單一和過度依賴土地出讓收入的局面。
3，建立合理可行的城市建設(shè)項目溢價回收機制。城市基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)項目具有很強的外部性，基礎(chǔ)設(shè)施條件改善之后通?？蓭碇苓呁恋卦鲋导拔飿I(yè)開發(fā)收益增長?；诳沙掷m(xù)融資視角，可借鑒TOD（以公共交通為導(dǎo)向的開發(fā)）、TIF（稅收增量融資）等模式的實踐經(jīng)驗，建立溢價回收機制， 實現(xiàn)基礎(chǔ)設(shè)施外部效應(yīng)內(nèi)部化，為基礎(chǔ)設(shè)施項目初始建設(shè)投入及長期運營維護提供資金保障。
4，健全項目合理回報機制。全面深化基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域價格機制改革，健全水、電、氣等公益性產(chǎn)品合理的價格形成、調(diào)整和補償機制，創(chuàng)新項目商業(yè)模式，挖掘項目潛在商業(yè)價值，健全項目投資回報機制。
（三）建立城市建設(shè)項目分類融資機制
按照項目可經(jīng)營屬性和投資回報機制，把城市建設(shè)項目劃分為經(jīng)營性項目、準經(jīng)營性項目和非經(jīng)營性項目三類。對應(yīng)三類項目的投融資特點，選擇相匹配的投融資模式。
1，城市經(jīng)營性項目：如城市燃氣、電力和高端養(yǎng)老等非基本公共服務(wù)項目，具有明確的收費基礎(chǔ)，并且經(jīng)營收費能夠完全覆蓋投資成本，要依法放開相關(guān)項目的建設(shè)、運營市場，以社會資本自主投資為主，政府不再直接投入。
2，城市準經(jīng)營性項目：如軌道交通、城市熱力、污水處理項目，具有一些經(jīng)營性收入，但自身經(jīng)營收費不足以覆蓋投資成本，可主要采取政府投資資本金注入和融資平臺公司、公營企業(yè)等共同注入項目資本金的模式，部分項目可審慎運用PPP模式，政府通過建立投資、補貼與價格的協(xié)同機制，為PPP 項目投資者獲得合理回報積極創(chuàng)造條件。
3，城市非經(jīng)營性項目：如排水管網(wǎng)、普通公路及城市道路、城市垃圾轉(zhuǎn)運站、基礎(chǔ)教育等基本公共服務(wù)項目，缺乏使用者付費基礎(chǔ)，項目自身沒有或很少有財務(wù)收益，難以實現(xiàn)市場化融資，但具有顯著的正外部性，宜主要由政府作為投入主體。
與此同時，還可以積極探索，通過多種渠道增加城市非經(jīng)營性項目投入。如建立非經(jīng)營性項目與經(jīng)營性項目統(tǒng)籌發(fā)展機制，或運用PPP模式引進社會資本方投資建設(shè)和運營非經(jīng)營性項目，地方政府根據(jù)運營績效付費。
（四）優(yōu)化城市建設(shè)項目融資結(jié)構(gòu)
針對城市建設(shè)投融資問題，通過增存并舉、提高直接融資比重、拓寬長期資金參與渠道等措施，不斷優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)。
1，注重盤活存量資產(chǎn)。經(jīng)過長期的投資建設(shè)，我國已擁有規(guī)模非?？捎^的存量基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)。運用轉(zhuǎn)讓—運營—移交（TOT）、委托運營、股權(quán)出讓、ABS、REITs等多種方式，將城市優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)和資源加以盤活，既可以增加城市建設(shè)資金來源，擴大地方政府投融資能力，也可以吸引專業(yè)運營商參與城市建設(shè)，提高專業(yè)化運營水平。
2，提高債券融資規(guī)模。在未來推進城市建設(shè)過程中，從間接融資為主的模式轉(zhuǎn)向間接融資與直接融資模式相結(jié)合，提高直接融資比重，穩(wěn)步提高債券融資的規(guī)模和地位。這將有助于厘清政府與銀行之間紛繁復(fù)雜的關(guān)系，推動地方政府債務(wù)顯性化和透明化，建立地方政府債務(wù)融資的市場化約束機制。
3，拓寬長期資金參與渠道。許多城市建設(shè)項目投資規(guī)模較大、投資回收期長，為提高項目融資持續(xù)性，融資資金期限也應(yīng)比較長，方能更好地匹配項目期限。因此，需要積極拓寬長期資金參與城市建設(shè)的渠道。保險資金是目前國內(nèi)最主要的長期資金，特別是壽險資金對長期性、安全性、收益性有特殊要求。城市建設(shè)領(lǐng)域引入保險資金，既可以滿足保險公司資產(chǎn)負債久期匹配要求，也在一定程度上緩解城市建設(shè)融資期限與投資回報周期不匹配的問題。
來源：中國發(fā)展觀察