2020年1月，各省陸續(xù)發(fā)行專項(xiàng)債券，與以往主要投向土地儲(chǔ)備和棚戶區(qū)改造兩個(gè)領(lǐng)域不同，本輪專項(xiàng)債券主要用于交通基礎(chǔ)設(shè)施、城鄉(xiāng)基礎(chǔ)設(shè)施、農(nóng)林水利、文化旅游、教育、衛(wèi)生健康、生態(tài)環(huán)保、市政和產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施等項(xiàng)目建設(shè)。這些領(lǐng)域與2014年起推行的PPP模式有了較大重疊，因此引發(fā)了政府專項(xiàng)債券與PPP模式是否能夠結(jié)合使用的熱議。
這場(chǎng)討論中，監(jiān)管部門、地方政府與金融機(jī)構(gòu)、專家學(xué)者存在分歧，甚至可謂是“冰火兩重天”。財(cái)政部和地方政府對(duì)二者的結(jié)合似乎并不認(rèn)可，傾向于將政府專項(xiàng)債券和PPP“劃清界限”，近來許多獲得專項(xiàng)債券的項(xiàng)目終止采用PPP模式、辦理退庫；而從財(cái)政部PPP中心“專家?guī)旖涣鲗?shí)錄”以及公開發(fā)表文章看來，多數(shù)金融機(jī)構(gòu)、專家學(xué)者認(rèn)可二者的有機(jī)結(jié)合，紛紛“引經(jīng)據(jù)典”，論證專項(xiàng)債券和PPP模式的契合點(diǎn)。
專項(xiàng)債券主要解決基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域政府投資資金不足、成本高的問題，但就現(xiàn)已獲得專項(xiàng)債券額度或資金的項(xiàng)目看來，絕大多數(shù)還存在資金缺口，需要通過市場(chǎng)化融資解決，有多少項(xiàng)目能夠真正實(shí)現(xiàn)收益融資自求平衡等問題還需要觀望。而使用專項(xiàng)債券后，基礎(chǔ)設(shè)施的運(yùn)營管理如何提升也有待斟酌。目前看來，很多項(xiàng)目還是走回了政府或其下屬國有企業(yè)自行投資建設(shè)運(yùn)營的“舊軌道”。筆者認(rèn)為，創(chuàng)新政策工具以求實(shí)現(xiàn)多重政策目標(biāo)，并不僅僅在于豐富工具箱，還在于優(yōu)化政策工具的組合，加強(qiáng)協(xié)同。政府專項(xiàng)債券和PPP模式都是被寄予厚望的穩(wěn)增長、促投資、補(bǔ)短板“利器”。探索兩者之間的結(jié)合，一方面解決短期基建投資資金壓力，另一方面實(shí)現(xiàn)長期基礎(chǔ)設(shè)施提質(zhì)增效，是意義深長的。本文旨在探索政府專項(xiàng)債券和PPP模式結(jié)合使用的具體架構(gòu)設(shè)計(jì)。
一、政府專項(xiàng)債券和PPP模式結(jié)合使用的市場(chǎng)探索評(píng)析
去年11月，山東省五部門聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于做好政府專項(xiàng)債發(fā)行及項(xiàng)目配套融資工作的實(shí)施意見》（魯財(cái)債〔2019〕50號(hào)），首次提出“用好專項(xiàng)債券作為重大項(xiàng)目資本金政策，探索試行“PPP+專項(xiàng)債券”融資模式”，充分體現(xiàn)了地方對(duì)政府專項(xiàng)債券和PPP模式結(jié)合使用的期待。
市場(chǎng)上目前關(guān)于兩者相結(jié)合的具體架構(gòu)設(shè)計(jì)探索有基本的共識(shí)：一是作為PPP項(xiàng)目的資本金，該方式可以解決政府方出資資金來源問題，也起到一定增信作用；二是對(duì)項(xiàng)目合理切割分包，資金層面劃分專項(xiàng)債和社會(huì)資本方投資，建設(shè)運(yùn)營層面引進(jìn)社會(huì)資本的經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)，差異化的應(yīng)用可在一個(gè)項(xiàng)目中充分體現(xiàn)兩種模式的優(yōu)勢(shì)；三是政府方利用專項(xiàng)債券資金解決基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)資金問題，而在建設(shè)運(yùn)營環(huán)節(jié)與社會(huì)資本方合作，并按效付費(fèi)，該方式可以有效運(yùn)用PPP盤活專項(xiàng)債形成的存量資產(chǎn)。以上三種方式都具有較高的可行性。
市場(chǎng)上還有建議采用將專項(xiàng)債資金作為項(xiàng)目的債務(wù)性資金，利用項(xiàng)目產(chǎn)生的收益保障專項(xiàng)債本息的償還的方式。但按照目前的政策框架，專項(xiàng)債券的償還主體為地方政府，而PPP模式的運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)和收益風(fēng)險(xiǎn)由社會(huì)資本方承擔(dān)，專項(xiàng)債券資金作為PPP項(xiàng)目債務(wù)性資金的方式可能不利于政府方和社會(huì)資本方的風(fēng)險(xiǎn)合理分配。
二、政府專項(xiàng)債券和PPP模式結(jié)合架構(gòu)搭建面臨的障礙與應(yīng)對(duì)
由于政府專項(xiàng)債券和PPP模式在制度設(shè)計(jì)時(shí)尚未考慮兩者的兼容性，目前兩者結(jié)合使用的架構(gòu)搭建存在一定的政策壁壘和技術(shù)壁壘。包括結(jié)合使用項(xiàng)目的篩選儲(chǔ)備問題、債券審核和發(fā)行與PPP模式推進(jìn)的銜接問題、債券期限和PPP模式合作期限的錯(cuò)配問題、債券償還來源和PPP模式回報(bào)來源切分問題、債務(wù)屬性問題等。政策和技術(shù)層面需要進(jìn)行調(diào)整和創(chuàng)新，促使政府專項(xiàng)債券和PPP模式有機(jī)結(jié)合，激勵(lì)相容，發(fā)揮合力。
項(xiàng)目篩選儲(chǔ)備方面，建議在專項(xiàng)債券審核和發(fā)行階段通盤考慮如何嵌入PPP模式，同時(shí)建議在PPP項(xiàng)目儲(chǔ)備清單中，專項(xiàng)債和PPP重疊領(lǐng)域內(nèi)選擇擁有政府性基金收入或經(jīng)營性專項(xiàng)收入，預(yù)期未來現(xiàn)金流良好的項(xiàng)目申報(bào)專項(xiàng)債。
期限匹配方面，目前已發(fā)行的專項(xiàng)債券融資期限主要為10-15年，而PPP模式合作期限通常長達(dá)20-30年，建議綜合考慮PPP項(xiàng)目回報(bào)周期、項(xiàng)目預(yù)期收益和融資期限及還本付息的匹配度允許合理延長專項(xiàng)債期限。
銜接推進(jìn)方面，專項(xiàng)債券要求盡快使用見效，而PPP項(xiàng)目前期工作全過程通常需要半年至一年時(shí)間，專項(xiàng)債券資金投入PPP項(xiàng)目可能造成資金沉淀或浪費(fèi)，若要等項(xiàng)目落地之后再申請(qǐng)專項(xiàng)債務(wù)額度，又存在融資風(fēng)險(xiǎn)。一方面要選擇前期工作成熟，預(yù)期落地速度快的PPP項(xiàng)目來開展專項(xiàng)債融資。另一方面在前期論證和采購過程中要確保財(cái)政資金和引入社會(huì)資本方資金能夠滿足項(xiàng)目的全部建設(shè)資金需求并設(shè)置針對(duì)投入資金變化的回報(bào)調(diào)節(jié)機(jī)制。
回報(bào)來源切分方面，政府專項(xiàng)債券的還款來源為項(xiàng)目對(duì)應(yīng)的政府性基金或?qū)ｍ?xiàng)收入，PPP項(xiàng)目的回報(bào)來源則為項(xiàng)目的第三方收入（使用者付費(fèi)）及政府通過一般公共預(yù)算支出安排的補(bǔ)貼資金。建議對(duì)于兩者的回報(bào)來源進(jìn)行嚴(yán)格切分、獨(dú)立核算、分賬管理、隔離風(fēng)險(xiǎn)，以防“一女二嫁”造成相互推諉。例如有土地收益的PPP項(xiàng)目，土地收益用于償還專項(xiàng)債，基礎(chǔ)設(shè)施自身經(jīng)營性收入作為PPP模式回報(bào)來源?；蛴锌尚行匀笨谘a(bǔ)助的項(xiàng)目，項(xiàng)目經(jīng)營性收入用于償還專項(xiàng)債，財(cái)政可行性缺口補(bǔ)助作為PPP模式回報(bào)來源等。
債務(wù)屬性問題，有學(xué)者建議以“政府轉(zhuǎn)貸”方式來厘清債權(quán)債務(wù)關(guān)系。但貸款鏈條過長，不僅資金周轉(zhuǎn)效率下降，還有可能弱化地方政府部門的“債務(wù)意識(shí)”，使政府債向市場(chǎng)轉(zhuǎn)化，增大債務(wù)償還風(fēng)險(xiǎn)。此問題的解決仍待商榷。
三、政府專項(xiàng)債券和PPP模式結(jié)合使用試點(diǎn)項(xiàng)目建議
片區(qū)開發(fā)項(xiàng)目存在建設(shè)周期長、涉及面廣，投資規(guī)模大的特點(diǎn)。若地方政府自行籌措資金進(jìn)行投資開發(fā)，一方面財(cái)政面臨較大資金壓力，融資難，開發(fā)進(jìn)度難以保障，另一方面相較于市場(chǎng)，部分地方政府的產(chǎn)業(yè)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)有所欠缺，公共服務(wù)效率偏低，不利于片區(qū)長遠(yuǎn)發(fā)展。采用政府專項(xiàng)債券和PPP結(jié)合使用的模式，發(fā)行專項(xiàng)債，以項(xiàng)目部分資本金出資以及投資補(bǔ)助形式注入項(xiàng)目，作為土地拆遷和前期開發(fā)資金，土地出讓收益作為專項(xiàng)債本息償付的來源。片區(qū)具有一定經(jīng)營性的供排水、垃圾處理、停車、產(chǎn)業(yè)服務(wù)等引進(jìn)社會(huì)資本方投資、建設(shè)、運(yùn)營，所對(duì)應(yīng)的經(jīng)營收入和財(cái)政補(bǔ)助作為社會(huì)資本方投資回報(bào)。兩種模式的有機(jī)結(jié)合可以更好發(fā)揮產(chǎn)業(yè)園區(qū)功能，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展、產(chǎn)城融合和區(qū)域經(jīng)濟(jì)的協(xié)調(diào)發(fā)展。
污水處理項(xiàng)目的回報(bào)來源通常包括向使用者收取的污水處理費(fèi)，納入政府性基金預(yù)算管理，以及財(cái)政可行性缺口補(bǔ)助，用以彌補(bǔ)污水處理費(fèi)無法覆蓋的建設(shè)運(yùn)營成本及合理回報(bào)，納入一般公共預(yù)算管理。隨著國家環(huán)保政策的落實(shí)和環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)的提高，污水處理項(xiàng)目對(duì)其建設(shè)運(yùn)營主體的專業(yè)技術(shù)能力及管理水平提出了更高的要求。該類項(xiàng)目也適宜探索專項(xiàng)債券和PPP模式的結(jié)合使用。例如發(fā)行專項(xiàng)債解決污水處理廠網(wǎng)的建設(shè)資金問題，以污水處理費(fèi)作為專項(xiàng)債的還本付息資金來源。污水處理廠網(wǎng)的建設(shè)和運(yùn)營責(zé)任由社會(huì)資本方承擔(dān)。但分賬管理下，兩種模式的收支是否能夠各自平衡的問題，以及社會(huì)資本方承擔(dān)污水處理廠的運(yùn)營責(zé)任如何實(shí)現(xiàn)按績效付費(fèi)和確保專項(xiàng)債償還資金之間的平衡，合理分配政府方和社會(huì)資本方風(fēng)險(xiǎn)的問題有必要進(jìn)一步探討。
四、結(jié)語
當(dāng)前政府專項(xiàng)債券和PPP模式兩者結(jié)合的主要障礙是政策層面，實(shí)操層面的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)和模型測(cè)算中的問題相對(duì)可靈活解決。但在探索政府專項(xiàng)債券和PPP模式結(jié)合使用的過程中，一是要注意創(chuàng)新應(yīng)該在法律框架下進(jìn)行，推進(jìn)專項(xiàng)債券和PPP模式的規(guī)范發(fā)展，降低財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)。二是始終要把握供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革這條主線，更多運(yùn)用市場(chǎng)化、法治化手段，實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。筆者籍此文拋磚引玉，期待業(yè)界有更多精彩的論見。
來源：中國投資咨詢